铜矿龙头江西铜业活力焕发 打开新的成长空间：BOB博鱼

本文摘要：SMM网讯：安信证券从多个角度对江西铜业做到了详细地分析，指出江西铜业活力绽放，具体内容如下：江西铜业是中国大型的综合性铜生产企业，构成了以铜的矿业、选矿、冶金、加工，以及硫化工、稀贵稀散金属萃取与加工为核心业务的产业链。

SMM网讯：安信证券从多个角度对江西铜业做到了详细地分析，指出江西铜业活力绽放，具体内容如下：江西铜业是中国大型的综合性铜生产企业，构成了以铜的矿业、选矿、冶金、加工，以及硫化工、稀贵稀散金属萃取与加工为核心业务的产业链。第一，公司铜资源储量非常丰富，次于紫金矿业，位列国内第二位。

截至2018年底，公司100%所有权的已查明资源储量大约为铜金属936.3万吨；黄金289.6吨；银8715.8吨；钼20.5万吨；公司牵头其他公司所掌控的资源按本公司所占到权益计算出来的金属资源储量大约为铜443.5万吨、黄金52吨。第二，铜产量全国第二位，急剧前进铜矿扩产。

公司年产铜精矿含铜多达20万吨，位列国内第2位，阴极铜生产能力多达140万吨/年。目前公司武山铜矿、城门山铜矿、银山矿业三大改建项目急剧前进，2019年后相继带给4万吨矿产铜增量。

第三，公司是国内仅次于的铜加工生产商。公司具备八家现代化铜材加工厂，年加工铜产品多达100万吨。另外，公司贵金属副产品产量较小，具备年均25~26吨冶金金、750吨冶金银生产能力。江铜集团2018年明确提出三年创意大幅提高计划，力争到2021年构建销售收入翻番、保留资源储量翻番，沦为全球前茅的综合性铜企业，转录了江西铜业发展动能。

一是公司基石资产质地优良，2016年以来，随着铜价触底回落，公司经营现金流持续改善，又少有较小的新建项目资本支出，现金流状况明显改善，业绩历史包袱也逐步出有清；截至2019年三季度，公司资产负债率为57.14%，为A股铜业公司最低水平（A股铜业公司平均值资产负债率64%），再行再加大股东股权比例41.79%，正处于较高水平，公司更进一步资本运作不具备实力雄厚基础。二是2018年初江铜集团主要领导人调整，新的管理班子减缓推展改革创新，明确提出三年创意大幅提高计划，转录公司的发展动能。2018年以来，公司倒数发力收购铜加工生产企业，完备国内铜下游产业链布局。2018年以来，公司在华东地区正式成立江铜华东（浙江铜材）有限公司，并购了一条生产能力15万吨/年的铜杆生产线；在东部沿海山东烟台市并购了烟台国兴铜业有限公司65%股权，资源共享18万吨/年的铜生产基地，更进一步完备了在国内的产业布局。

2019年上半年，公司耗资29.8亿元并购山东恒邦股份29.99%股权，乘势沦为有限公司股东，增强公司黄金板块产业布局。该公司具备年产50吨冶金金、700吨冶金银的能力，开发利用黄金储量112吨，并购已完成后，公司更进一步强化黄金板块产业布局，构成了多金属矿业举、产融贸深度融合新局面。2019年12月11日，白鱼沦为国际铜业巨头第一量子第一大产业股东，首创了公司国际化扩展的里程碑。

截至2019年12月，PCH持有人第一量子1.24亿股，占到FQM已发售股份的18.015%，是FQM的第一大股东。2019年12月11日，江西铜业白鱼11.159亿美元全资并购PCH母公司PIM，若本次并购已完成，江西铜业将沦为FQM仅次于产业股东。

第一，本次收购价大约有7.73%的折价。FQM在多伦多股票市场12月20日收盘市值88.31亿加元，以当日美元对加元1.3155汇率换算为67.13亿美元，此次按照11.159亿美元间接并购FQM 18.015%，对应市值为61.94亿美元，本次并购大约有 7.73%的折价。第二，FQM享有大量优质铜矿资产，若此次并购顺利，江西铜业权益储量将大幅度提高。目前FQM合计掌控大约4,925万吨铜矿资源，其中归属于FQM权益铜资源量为4,590万吨。

此外，FQM在澳大利亚、赞比亚还享有2个大型镍矿资源，总资源量为238万吨。若此次并购顺利，按照2018年的静态数据，江西铜业将追加权益铜储量826万吨，镍权益储量42.8万吨。

2018年FQM生产铜金属60.59万吨,浸润金年均产量5-6吨，浸润锌年均产量2-3万吨,若按2018年产量数据计算出来，江西铜业将再行减权益铜产量11万吨，权益金产量1吨，权益锌产量4500吨。第三，FQM前十大股东以投资基金居多，江铜若出FQM第一大产业股东将增进两家公司优势互补，协同发展。FQM享有杰出的管理团队，在矿山项目建设及运营上具备非常丰富经验，本公司及FQM皆持有人可以不断扩大生产规模以及待研发的铜矿项目，不存在未来在项目研发层面的合作预期；融合两家公司在管理、资金等方面的优势，通过充分发挥协同作用，提高项目盈利水平。有一点推崇的是：FQM的核心资产Cobre Panama铜矿于2019年9月月商业化生产，预计未来将产生较好的财务报酬。

Cobre Panama已证实矿石量36.67亿吨，铜平均值品位0.37%，铜金属含量大约1353万吨金属量，推断矿石量10.97亿吨，铜金属含量大约285万吨。预计2019年底，铜产量未来将会超过14万至17.5万吨。2020~2022年，Cobre Panama将更进一步爬坡达产，达产后铜产量预计约30-35万吨，将沦为世界级大型矿山。

随着Cobre Panama渐渐达产，FQM预计2019-2021年铜产量分别为：70-73.5万吨、84-87万吨、82万吨，若并购顺利，预计归属于江西铜业的权益产量分别为12.6万吨、15万吨、14.7万吨。公司2019-2022年矿产铜总权益产量未来将会超过33.12万吨、37万吨、37.7万吨。

公司通过股权拥有适当铜矿资源权益及预计未来现金收益。一就是指市值看作，FQM18.015%的股权大约对应人民币市值85.4亿元，此次并购对价11.159亿美元，对应人民币约78.6亿元，公司接下来未来将会获益于铜价下跌、产量获释带给的FQM市值提高。二是利润贡献看，如果按照权益法核算，按照当前多伦多股票市场的净利润预测中值，2019-2020年公司归母净利润大约对应人民币12亿元和18.7亿元，对应18.015%的股权大约为2.17亿和3.36亿元投资收益。

公司往年现金收益较低，2017-2019年分别每年收益0.01加币/股，按照当前12.25加元/股的股价，股息率仅有为0.08%，对应18.015%的股权相等于每年660万元人民币。但是，值得注意的是，短期内公司的税收和财务费用可能会拖垮其会计学利润展现出。2019～2021年全球铜矿供给整体偏紧，考虑到目前成本承托坚实，库存消费比正处于历史极低方位，市场需求边际转好，铜价未来将会步入明显声浪。

我们的测算指出， 2019~2021年全球铜供需平衡分别为10.8万吨、-10.2万吨、16.2万吨，整体呈现出凸均衡态势，特别是在是2019～2020年，铜供需缺口之后不断扩大。当前铜价已跌到至全球边际成本曲线90分位线，成本承托坚实；全球铜交易所库存消费比已降到历史极低方位，国内保税区和社会库存降到将近四年来低点，铜价对供需边际变化敏感性已系统性强化。在此基础上，鉴于目前全球央行货币严格大势所趋，中美贸易协议阶段性达成协议，国内外逆周期严格政策逐步落地，对短期经济恐慌和衰落忧虑不存在实质性减轻，再行变换明年春季补库，铜价未来将会步入明显声浪。投资建议：给与购入-A评级，6个月目标价18.8元。

我们嗣后不考虑到FQM股权并购后带给的投资收益，按照2019-2021铜价4.8万元、5.2万元、5.2万元的假设展开测算，公司未来将会构建归母净利23.1亿元、32.6亿元和37.3亿元，预计EPS分别为0.67元、0.94元、1.08元。鉴于公司目前铜矿储量市值比、产量市值比皆在A股名列前茅，业绩弹性明显，且PB仅有为1.03x，正处于历史极低，再行再加在江铜集团大力前进三年创意大幅提高计划反对下，江铜沦为恒邦股份、美国FQM的第一大股东，关上新的茁壮空间，我们给与6个月目标价18.8元，相等于2020年20X动态市盈率。

风险提醒：1、全球宏观经济转好高于预期；2、全球铜矿产量超强预期，铜供给扰动亲率高于预期；3、公司产品产量不及预期；4、FQM股权并购不及预期。

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